Ramaco押注怀俄明关键矿物项目的高回报与技术疑云

引言

我的持仓：做多 METC（2400 股）/ METCB（700 股）

Ramaco（METC、METCB）正试图建设美国自 1950 年代以来首个投产的稀土元素（REE）开采和加工项目。这只股票在去年夏天的 REE 狂潮中一度飙升 $57/股，随后暴跌，截至今天已跌回 $10 以下。这使该公司的市值仅为 $600 million（有意思的是，去年 12 月 Ramaco 宣布了一项 $100 million 的股票回购计划，因此理论上 Ramaco 可以注销接近 20% 的流通股）。我们谈论的是 $600 million 的市值，对比 $350 million 的短期流动性。这只股票就是一只烂狗股。

Ramaco 声称，其 REE 设施全面投产后，即使按低端估计，每年也能产生 $775 million 的 EBITDA。Ramaco 声称自己有一条切实可行的道路，可以让 REE 业务的年度利润超过公司当前市值，这意味着两种可能：

1. 这是一个肥得流油的投资机会
2. Ramaco 满嘴跑火车

市场显然投票选择了第 2 种，本篇 DD 要讨论的就是第 2 种情况究竟有多大概率是真的。

关于 RAMACO

迄今为止，Ramaco 的核心业务一直是开采冶金煤（met coal），这是生产锻钢所必需的原料。美国能源部于 2025 年 5 月将其指定为关键材料。它是理想的战争题材，因为战争意味着对钢铁的巨大需求，不过我跑题了。

在我看来，矿业公司通常都是垃圾投资，Ramaco 也不例外，因为它受制于国际冶金煤基准价格；矿工每放一个屁，这些价格都要波动一番，而且最近几个季度价格一直疲软，导致 Ramaco 的 EPS 为负。Ramaco 无聊煤炭业务的积极之处在于：

• 以矿业公司标准来看，Ramaco 的资产负债表异常干净，即使在 EPS 为负的季度，自由现金流也始终为正

• Ramaco 的每吨生产成本稳稳位于行业第一四分位，这意味着 Ramaco 是一家高效且运营管理良好的公司

• 这意味着 Ramaco 拥有一项与 REE 无关的核心业务，可以为 REE 等其他项目提供防护；这与那些仅凭希望、梦想、债务和零收入起步的初创公司不同

关于 RAMACO 的 REE

Ramaco 的 REE 故事以其位于 Wyoming 的 Brook Mine 设施为基础。这是一座已经关闭的煤矿，公司 15 年前以白菜价将其收购。2018 年，美国能源部下属的国家能源技术实验室（NETL）建立了用于预测美国 REE 矿床位置的模型，并确认 Brook Mine 正好位于一片高潜力区域。这开启了一个漫长的过程：Ramaco 试图弄清楚自己在 Wyoming 手里究竟握着什么。

说得客气一点，市场和 WSB 对于在美国新建采矿项目这件事普遍已经麻木了，对新建 REE 项目尤其如此。键盘侠从来不缺，他们会告诉你新建 REE 矿山根本不切实际，而 Ramaco 的项目注定失败。常见论点有三个：

• REE 实际上并没有什么真正的“稀有”之处，它们在地壳中的储量很丰富；关键在于是否达到具有经济开采价值的浓度。地球上满足这一条件的地点数量有限，而美国目前只有一座正在运营的矿山，即 MP Materials 在 California 运营的矿山

• REE 天生就很难开采，需要研磨海量硬岩，最终只能获得极少比例的 REE，而且还会产生大量放射性副产物，进一步推高开采和加工成本

• Ramaco 在 Brook Mine 的 REE 浓度远低于 MP Materials 矿山这类传统 REE 矿山，因此不存在任何经济上可行的前进道路，Ramaco 声称项目可行完全是在满嘴跑火车

虽然“键盘侠可能是错的”这个想法也许会让你难以置信，但 Ramaco 的这个项目确实拥有几项被忽视的独特优势。Ramaco 将其称为“非常规稀土矿床”是有原因的。这些优势包括：

• Ramaco 的 REE 并非沉积在硬岩中，而是沉积在煤层附近的软黏土中

• Ramaco 的 REE 不含放射性副产物

这两个因素意味着，尽管按照传统标准衡量，Ramaco 的 REE 浓度较低，但开采和加工要容易得多。

另一个因素是：

• Brook Mine 的位置十分理想：距离一个能够提供劳动力的城市中心仅 3 miles，而且紧邻州际公路、主要铁路线路和水源。这与 MP Materials 形成鲜明对比，后者位于偏远地区，没有铁路线路，距离最近的城市中心也有 60 miles

评估这些主张

Fluor 的初步经济分析（2025 年 7 月）

Hatch 的预可行性分析（2026 年 7 月）

Ramaco 在致股东信中对 Hatch 分析的总结

空头逻辑是：Ramaco 往好里说是乐观得离谱，往坏里说则是在公然欺诈。这是一只多年来一直被大量做空的股票，有很多有权有势的人希望看到这个项目失败。一家名为 Wolfpack Research、自称从事“取证研究”的做空机构曾指控 Ramaco 欺诈。Wolfpack 到底做空了多少 Ramaco 股票？

我用以下几点反驳空头逻辑：

• 两家享有国际声誉的大型工程公司都认可 Brook Mine 在经济上的可行性。它们为什么要拿自己的声誉冒险，帮助 Wyoming 的几个家伙实施欺诈？

• 多位重量级官员已经与 Ramaco 绑在了一条船上：前参议员 Joe Manchin 是该公司的董事会成员，Wyoming 州向 Ramaco 提供了 $6.1 million 的拨款，而且以下政要出席了 Brook Mine 的开幕仪式：

Chris Wright：美国能源部长

Mark Gordon：Wyoming 州州长

John Barrasso：Wyoming 州联邦参议员

Cynthia Lummis：Wyoming 州联邦参议员

Harriet Hageman：Wyoming 州联邦众议员

我并不是说政客绝不会干见不得人的勾当。然而，这么多重量级官员真的会为一场赤裸裸的欺诈摇旗呐喊吗？

• 美国正通过巨额拨款、补贴和采购协议，不计代价且争分夺秒地推动本土 REE 产业发展。另外，如果你想加快 REE 矿山的审批流程，那么一个深红州是个不错的地方

• 最后，Ramaco 声称，现场钻取的数千份岩芯样本已经由第三方实验室处理，并验证了预计的 REE 产量。这要么是支持该项目的强有力证据，要么就是 Ramaco 在公然撒谎，并正在策划一场当代记忆中最重大的投资骗局之一

结论

这是一个长期投资标的。全面运营要到 2031 年才会上线。如果你认为 Ramaco 满嘴跑火车，那么该公司目前的定价本来就只相当于一家平庸的矿业公司。如果这个项目最终成功——而越来越多的证据表明它会成功——这只股票将轻松突破 $100/股，那些早早下注的赌狗们将赚得脑满肠肥、快快乐乐。